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　　来源：华泰期货

　　作者： 康远宁

　　市场分析

　　价格价差：绝对价格方面
，美伊和谈出现进展，油价高位回落 ，截止周五收盘
，布伦特原油首行价格（8月）收于87.33美元/桶，WTI原油首行合约（7月）收于至84.88美元/桶 ，Dubai原油首行价格（8月）收于83.18美元/桶
。

　　月差方面，三大基准油月差维持弱势继续回落
，Brent M1-M2价差回落至1.2美元/桶，WTI M1-M2价差回落至1.53美元/桶 ，Dubai M1-M2价差回落至4.16美元/桶。

　　远期曲线方面
，前端曲线溢价回落，但整条曲线维持近月升水结构 ，全球原油库存仍处于持续下降阶段

　　地区价差方面
，Brent Dubai EFS首行美元/桶回落至6.95美元/桶，WTI-Brent首行合约价差略有扩大至-3.94美元/桶 ，美国原油出口利润近期显著收窄
，美国库存持续下降支撑WTI价格，而近期Brent与Dubai表现更弱 。

　　实货贴水方面 ，北海基准油BFOETW的贴水基本持稳
，中东油种与KEBCO实货贴水明显走弱，其他油种基本持稳 ，海峡重启预期对Dubai的冲击更加明显
。

　　成品油裂解价差方面，原油下跌成品油裂差并未明显反弹
，此前表现坚挺的汽油裂解也出现回落，整体来看 ，美国与丹格特增加成品油出口部分抵消了中东出口缺口
，目前关注到的主要依赖成品油进口的国家如澳大利亚
、东南亚地区、拉美 、欧洲等大型经济体均未出现能源危机，仅肯尼亚
、秘鲁等小国家出现燃料危机 ，高油价抑制需求、库存消耗 、替代能源以及政府管控等多种措施阻止了危机的发生。

　　库存：根据Kpler高频库存数据
，全球海陆原油库存（不含中国不含美国SPR库存）持续下降至29.7亿桶以下，较2月底下降近2亿桶 ，如果仅看陆上原油库存水平已经处于5年同期最低水平
，近期由于伊朗浮仓增加以及西区在途货物增加，海上原油库存显著增加 ，波斯湾内的海上浮仓与岸罐库存在冲突期间增加了近1亿桶 。目前来看
，中国原油进口大幅下降（减少500万桶/日）叠加美国出口大幅（增加200万桶/日）增加，显著抵消了中东原油出口下降（冲突后减少1000万桶/日） ，这导致全球库存下降速度显著低于预期
。中国陆上原油库存近期下降至12亿桶左右（卫星浮顶罐库存不含地下SPR），库存去化相对较慢
，目前中东到货（除伊朗外）已经中断，但中国库存去化力度有限 ，主要是炼厂降负力度较大抵消了进口下降且冲突前中国原油超买
，但由于成品油需求萎缩以及炼厂减化增油调整产品结构，国内成品油库存显著增加 ，炼厂保供压力下降。原油浮仓方面
，近期海上在途原油库存企稳后大幅反弹重新后小幅回落至12亿桶，主要是北美与拉美等西区海货显著增加 。浮仓货量目前在1.47亿桶 ，主要反应中东船货滞留在霍尔木兹海峡内以及海峡外的伊朗原油浮仓。制裁油方面
，美军加强伊朗石油封锁后，伊朗装船量显著下降 ，伊朗原油在途货量从1.9亿桶下降至1.5亿桶
，浮仓数量维持在5200万桶
。美军封锁后伊朗面临显著的原油胀库压力。

　　原油船期：由于霍尔木兹海峡断航，绝大部分中东原油发货处于停滞状态 ，不过近期暗船航行增加，流量监测难度加大
，目前除阿曼原油出口正常外，其他经过海峡出口的原油发货中断 ，沙特与阿联酋通过绕行出口约600万桶/日原油
，中东原油发货量下降后企稳于780万桶/日，主要是近期伊朗原油发货量显著下降 。近期伊朗原油发货量断崖式下降至30万桶/日 ，美军封锁是主要原因
，媒体报道由于封锁导致伊朗石油收入减少60亿美元
。俄罗斯原油发货量小幅下降至370万桶/日，近期乌克兰持续袭击俄罗斯炼厂与港口。CPC原油发货量维持在180万桶/日高位 ，阿塞拜疆发货量维持在50万桶/日 。北非阿尔及利亚发货恢复至50万桶/日
，利比亚发货维持110万桶/日
。拉美原油发货量反弹至650万桶/日，巴西发货量达到210万桶/日 ，墨西哥原油发货量回升至60万桶/日
，委内瑞拉发货量持续增加至120万桶/日，发货从中国转向美国
、欧洲与印度 ，圭亚那发货量维持在90万桶/日。美国原油发货量回落至550万桶/日，冲突以来大幅增加了150万桶/日
，美国成品油出口同比大幅增加100万桶/日达到350万桶/日 。加拿大原油出口量维持在80万桶/日，成品油出口也有所增加
。

　　原油到货方面 ，东北亚原油到货反弹至1200（较冲突前下降600万桶/日）
，中国到货量持续下降，目前降低至650万桶/日 ，东南亚原油到货下降至260万桶/日（较冲突前大幅下降100万桶/日）
，南亚原油到货回升至540万桶/日（已高于冲突前水平），随着美国拉美等西区原油船货近期逐步到港 ，预计日韩印度的到货量将会回升。美国原油到货量从270万桶/日下降至220万桶/日维持低位 。欧洲到货量维持在960万桶/日
，较冲突前变化不大
。

　　炼厂检修与利润：截至6月12日当周，全球炼油厂停工量仍维持在每日1000万桶以上 ，俄罗斯持续遭受的袭击继续推高全球停工规模。对古比雪夫的新一轮袭击迫使萨马拉枢纽全面停产
，进一步加剧了俄罗斯本已高企的停工水平 。与此同时，随着北美和欧洲地区一次及二次装置逐步重启 ，两地炼油厂停工量持续向季节性低位回落。亚洲的检修周期正逐步收尾
。预计截至6月19日当周，全球停工量将稳定在每日1000万桶左右
，战争相关干扰将抵消其他地区因复产带来的停工量下降。截至6月12日当周，俄罗斯炼厂停工产能预估为340万桶/日 。萨马拉枢纽因乌克兰系列无人机袭击遭受重创
。新古比雪夫炼厂自4月遭无人机袭击后持续停产 ，截至6月初仅以大幅缩减的产能部分运营。塞兹兰炼厂在早些时候因主原油加工装置受损停产后短暂重启
，5月21日再度遭袭导致加工中断 。该枢纽最后运营的古比雪夫炼厂于6月10日凌晨遇袭引发火灾，致使整个萨马拉枢纽连续至少两日暂停在圣彼得堡交易所的报价
。下卡姆斯克地区的泰夫与塔涅科炼厂遭无人机袭击并引发火灾 ，虽正积极处理影响
，但预计将维持降负荷预防性运营。秋明（原安提平斯克）炼厂6月6日柴油加氢装置发生火灾，因技术故障持续停运 。此外 ，阿菲普斯基炼厂因无人机残骸引发火灾
，已于6月10日扑灭
。预计整体停工水平将维持在近300万桶/日。截至6月19日，日均产量为400万桶 ，且袭击风险持续高企 。截至6月12日当周
，中东地区炼厂停工产能增加6万桶/日，总计约210万桶/日
。科威特设施在近期遇袭后维持最低限度运行 ，预计霍尔木兹海峡重新开放后两到三周内可恢复全面运营。叙利亚巴尼亚斯炼厂已开始为期五个月的扩建停工，霍姆斯炼厂则完成全面检修后重启一座常压蒸馏装置 。阿曼杜库姆因原油供应中断削减供应
，其炼厂加工量缩减。此外，海法炼厂计划于2026年第四季度进行例行维护
。截至6月12日当周 ，中东地区总停工产能预计保持在约210万桶/日的稳定水平。

　　地缘政治：市场持续关注美伊谅解备忘录签署情况
，双方签署协议的可能性有所增加，但关键性分歧解决难度大 ，海峡正常化可能性提升
，但不确定性依然较大，市场近期已经Price in了和谈进展 ，油价目前依然是中东局势投票器 。

　　整体预判：维持油价四种情形判断
，目前局势倾向于海峡重启，但局势较为动荡 ，不宜过早做空油价

　　策略

　　石油市场由于中东局势面临诸多不确定性
，当前参与原油市场风险较高，建议使用期权工具规避风险

　　风险

　　下行风险：中东战争缓和 ，海峡恢复通航、高通胀引发全球经济危机

　　上行风险：美伊重新开战 、全球石油库存下降至阈值引发实质性短缺

　　投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号

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